【水泥人网】投资要点

公司2012年上半年实现营业收入205.59亿元，同比减少7.92%;归属母公司净利润29.17 亿元，同比减少51.33%;EPS 0.55元，略好于预期。

由于产品价格的回落，销量增速快于收入，上半年公司实现水泥及熟料销售8055万吨，同比增长13.7%，明显超越水泥行业上半年5.5%的产量增速，体现出行业景气疲弱时公司市占率在行业景气谷底仍得以扩大。其中西部区域的礼泉、广元等项目的陆续投产及收购产能的发挥，西部区域销售金额比重提升约7个百分点至14.27%。

上半年出厂均价我们测算约为255元/吨(其中第1、2季度均价分别为268、246元/吨)，较去年同期回落约60元/吨，吨毛利亦由134元/吨回落至约68元/吨(其中第1、2季度吨毛利分别为72、65元/吨)，毛利率同比降低约16个百分点至26.91%。吨净利我们测算约合30元/吨，较去年同期回落近50元/吨，虽大幅降低但仍明显好于行业平均。期间费用率同比上升约3.2个百分点，主要是收入规模的下降所致。

报告期内，公司共计新增熟料产能1540万吨，水泥产能1930万吨，新投产宿州海螺、全椒海螺、龙陵海螺等6 条熟料生产线，以及江都海螺、龙陵海螺等13 台水泥磨，并成功收购了四川南威水泥有限公司、广西凌云水泥、哈密建材公司等5 个项目，同时新增余热发电能力94.5MW。

若宏观政策不作大的调整，我们判断下半年需求疲弱的的态势或仍将延续，考虑到新增产能的压力，行业景气格局难以趋势性扭转。但我们认为，海螺明显优于行业平均的盈利能力可充分抵御行业“寒冬”，而其良好的资本结构及大量在手现金令其在景气下滑时仍有望进一步扩大市场份额。

财务与估值

我们下调公司2012-2014年EPS至1.06、1.34、1.60元，目前公司估值已处于历史底部区域，而政策放松的博弈在下半年将反复酝酿，获得相对收益的可能性较大，按1.87倍行业平均PB，目标价16.2元，维持公司买入评级。

风险提示

地产及信贷政策的再度收紧可能令公司业绩不达我们的预测。