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华润水泥 (01313 HK)：FY12每股盈利0.357港元，同比倒退44.4%，好于我们和市场预期

事件描述：公司公布FY12 度财务报告。

观点评论：公司FY12 每股盈利0.357 港元(下同)，好于我们和市场预期，比我们FY12的盈利预测高25%。 但是我们认为华润水泥是水泥建材板块唯一盈利超预期的公司。我们认为超预期因素主要来自于：1)毛利高于我们预期。毛利较我们预期高了约200百万，主要是由于成本低于预期，以及4Q12 运营超出预期。公司3Q12 吨毛利只有30-40港元/吨，但是4Q12 上升到90-100 港元/吨。2)其他收入超预期。其他收入共达到534百万，较我们预期高了200 百万，其中政府补助超过236 百万，同比提高141 百万。3)少数股东权益比率1.0%，较我们预期少了3ppt。公司的销售费用，管理费用，财务费用和有效税率均符合预期。公司水泥熟料和混凝土的销量分别为64.6 百万吨和13.4百万立方米，销售价格分别为315 港元和371 港元，基本符合预期。水泥吨毛利达到70 港元/吨，其中2H12 吨毛利达到75 港元/吨。应收账款周转天数，库存周转天数，以及应付账款周转天数分别为36 天，44 天，和49 天，同比上升5 天，下降8 天，和下降5 天。净负债率下降至87%，同比下降至4ppt。

投资建议：从中长期基本面来看，房地产调控已经开始，将导致销售增速放缓，1Q 之后将逐渐影响房地产投资增速，水泥行业2H13 的需求可能较1H13 更差。从短期基本面来看，春节之后，基本面持续走弱，广东广西地区水泥价格普遍降幅约30 人民币/吨，同时供给较4Q12 增加20%，主要是因为英德停产的10 条生产线已经开工以及广东新增2 条生产线。在2013-2014 年，广东还将陆续投放25 百万吨产能相当于总产能15%;但是华南水泥需求预期要比华东更好，主要因为广东在建大型项目更多，包括南宁到广州的高铁以及广珠澳大桥以及配套基建，华南水泥市场将处于弱平衡。从公司层面看，未来华润水泥增长将大幅放缓，公司应考虑削减资本开支将净负债率降至40%以下。我们认为盈利超预期是获利结清的好时机，行业景气高点已过，海螺华润的价格战将导致区域盈利非常波动。投资评级维持“中性“。我们将上调盈利预测10-15%，但是估值水平将因为房地产调控大幅下降。我们建议“减持”华东地区水泥。