【水泥人网】祁连山公告上半年公司实现营收16.84亿，同比增长19.39%，营业利润3.14亿，同比增长12%，净利润2.62亿，同比增长0.5%，每股收益0.52元，低于我们预期。

公司今年业绩增长依靠量增。公司去年投产的永登三线、成县一线、甘谷二线今年全部贡献产能，加之今年上半年漳县和青海二线也于3月和5月投产，上半年公司水泥产量464.66万吨，增长27.4%，水泥销量(含熟料)499.14万吨，同比增长27.84%，高于营收增速8个百分点。文县项目将于10月投产，张掖二线、古浪、玉门、成县二线、永登四线将于明后年投产。

地区新增产能超过需求增长，拉低当地水泥价格。2009年、2010年甘肃、青海新增产能占到总产能的57和71%，新增产能超过需求增长，水泥价格有所下滑，按照协会数据线，目前兰州42.5水泥价格410元/吨(含税)，比去年同期下降10%，西宁价格下降5.7%。公司上半年销售价格324元(不含税)，比去年同期下降3%左右，毛利率36.35%，比去年下降1个百分点，吨毛利115元，比去年下降6元。

分区域看，青海吨净利最高。上半年公司吨净利润57元，比去年同期下降14.5%。分区域看，青海祁连山子公司实现净利润5479万元，占到全公司利润的20%，预计吨净利润在100元左右，属所有区域中利润最高，平凉、天水区域利润最低。

财务费用率拉高公司的三项费用率。上半年公司三项费用率16.9%，比去年同期提高1.1个百分点，主要是财务费率的上升。公司近几年自建产能和并购扩张动作不断，资金需求量较大，短期和长期负债规模比去年同期增加40%，目前公司资产负债率达到60.15%，比去年同期提高3.5个百分点，随着贷款成本增加公司财务费用率3.79%，比去年同期提高1.5个百分点。上个月公司公布配股方案，向全体股东每10股不超过3股的比例配售，拟募集资金不超过16.77亿元，将用于偿还4亿元短期融资券和补充流动资金，配股完成后预计资产负债率降至50%左右。

盈利预测和评级。公司股价与区域水泥价格跌跌不休走势一致，我们认为甘青区域过大新增供给要靠未来需求增长不断消化，目前还处于消化期，总体上看该区域需求较旺盛，2011年上半年甘肃、青海固投增速46.9%和42.2%，比全国平均值均高近个百分点，未来增长尚可期待。考虑到中报低于预期，我们下调全年EPS10%，预计2011年/2012年EPS达到1.4/1.7元，2011PE12倍，吨市值513，具备估值优势，如果下半年水泥价格止跌企稳，业绩也有超预期的可能，我们公司股价“增持”评级。

风险提示:水泥价格大幅下跌;区域需求萎缩。