山水水泥債主們的焦慮，在上周五與公司董事長張斌見面后并未減輕。在會上部分債權(quán)人表現(xiàn)激動，督促山水盡快召開債券持有人大會。而山水償債事宜因為公司主要股東之間的控制權(quán)之爭變得復(fù)雜化。

山水水泥20億人民幣超短期融資券上周四到期未能兌付后，其承銷商招商銀行周五下午召開山水債權(quán)人溝通會，參會者包括持有該違約債務(wù)以及其它存在違約風(fēng)險的山水境內(nèi)公開發(fā)行債務(wù)的債權(quán)人，彭博根據(jù)公開數(shù)據(jù)計算上述債務(wù)本金總額達71億元。

溝通會在北京西二、三環(huán)之間的中國科技會堂一樓舉行。彭博記者在會議現(xiàn)場外見到數(shù)十位債權(quán)人代表前來參會，會議閉門進行了三個多小時之久。

一位不愿具名的與會人士在會后對彭博表示，山水水泥董事長張斌和首席財務(wù)官李恒文(Henry Li)會上表示將盡最大可能減少投資者損失，但未給出具體的償債方案或時間表。

隨著會議進行，一些債權(quán)人情緒變得“比較激動”，會議氣氛一度緊張， 該人士稱。該人士不愿具名，因未獲授權(quán)公開置評。

這位與會者還表示，參會的債權(quán)人涵蓋目前持有山水公募債大部分機構(gòu)，很多債權(quán)人代表要求盡快召開債券持有人大會，并表示要采取包括財產(chǎn)保全在內(nèi)的法律手段解決問題。

招商銀行負責(zé)山水債務(wù)工具承銷事宜的一位工作人員周一在電話中表示，招行將盡快組織召開債券持有人大會，具體事宜將很快公告。這位工作人員不愿具名，因未獲授權(quán)公開置評。

周一，彭博三次致電山水集團CFO李恒文尋求置評，均未獲接聽。山水水泥香港投資者關(guān)系辦公室的James Lee稱公司不能對在港交所申明以外的內(nèi)容置評。

多方博弈

香港上市的中國山水水泥該筆20億元的人民幣境內(nèi)債務(wù)違約， 是中國第一起超短融違約事件，使得境內(nèi)公開發(fā)行債券市場的違約事件至少已達6起，增加了市場對中國信用債市場泡沫化的擔(dān)憂。該違約驚動境內(nèi)外公司債券值縮水一半。

開曼群島注冊的中國山水水泥上周三稱，境內(nèi)債務(wù)項下的違約將會觸發(fā)包括2020年到期的本金為5億美元，息率為7.50%的海外優(yōu)先票據(jù)在內(nèi)的其他債務(wù)交叉違約。為降低債權(quán)人訴訟導(dǎo)致不穩(wěn)定的風(fēng)險，董事會已向開曼群島大法院提交了清盤呈請，并申請委任臨時清算人。法院將于11月18日展開聆訊。

而山水水泥如何償債則因為公司股東之間的控制權(quán)之爭變得不明朗。爭奪公司控制權(quán)的公司第一大股東天瑞(224.17元/噸，0%)集團周五發(fā)出公告稱，反對山水水泥申請清盤的做法，指責(zé)山水未召開股東大會便發(fā)出清盤公告，未獲得其同意。

天瑞已經(jīng)要求召開股東特別大會，討論罷免包括公司現(xiàn)任董事長張斌在內(nèi)的8名董事會成員，同時提名李留法等多人為公司董事會成員。山水水泥周一早間公告，香港高等法院裁定公司的股東特別大會將從原定的11月25日延期至12月1日舉行，地點也從中國山東移至香港。

“目前山水的情況非常復(fù)雜，” 渣打銀行[微博]信貸分析師Zhi Wei Feng表示。現(xiàn)在是多方在博弈，他們各自的訴求顯而易見，但很難說他們怎樣、能不能以及在何時能達到目的。”

持有山水水泥28%股份的大股東天瑞國際控股希望替換包括張斌在內(nèi)的現(xiàn)任管理層，但這遭到了總計持有山水水泥38%股份的亞洲水泥(241.25元/噸，0%)和中國建材的反對。亞洲水泥和中國建材亦有意控股山水。

今年4月天瑞國際提高了山水水泥的持股比例，導(dǎo)致公司控制權(quán)變動，從而觸發(fā)了公司原將于2016年5月25日到期的4億美元票據(jù)的提前償付條款。是導(dǎo)致公司資金鏈緊張的原因之一。

償債能力惡化

山水水泥11月12日公告稱，由于公司控制權(quán)及管理層變動存在不確定性，公司主體評級及債項評級被多次下調(diào)，公司各金融機構(gòu)對公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營與財務(wù)前景的不確定性有所顧慮，導(dǎo)致融資困難。自 2015 年 7 月 1 日起，公司僅能籌集 7.15 億元人民幣外部債務(wù)融資，但已經(jīng)償還人民幣 41.2 億元的到期債務(wù)，產(chǎn)生了約 34 億元的負現(xiàn)金流(不包括營業(yè)收入)。

國際評級公司標普在周五的一份報告中指出，山水股東之間的紛爭已經(jīng)對公司的融資能力和運營產(chǎn)生了損害。水泥需求和價格的下滑對公司的財務(wù)和流動性都帶來了壓力。

彭博采集的數(shù)據(jù)顯示，截至2015年上半年，中國山水水泥的凈資產(chǎn)為人民幣103億元，總資產(chǎn)負債率54.73%。受到行業(yè)不景氣影響，山水水泥集團的業(yè)績出現(xiàn)急劇滑坡，上個會計年度虧損。2015 年 1-9 月公司虧損4.9 億元。公司的償債能力指標惡化，凈負債和EBITDA(未計利息、稅項、折舊及攤銷前的利潤)比率從2010年的2.45升到了2014年底的4.86，彭博采集的數(shù)據(jù)顯示。

但相比此前經(jīng)營遭遇困境、現(xiàn)金枯竭的上海超日太陽能、保定天威等違約企業(yè)，山水水泥集團財務(wù)狀況尚沒那么糟糕。然而，在超短融已經(jīng)發(fā)生違約后，公司大股東和管理層無法就是否清盤償債達成共識，給山水水泥債權(quán)人帶來了更多不確定性。

申萬宏源分析師王穎周一表示，不管股東大會結(jié)果如何，對債權(quán)人不會有太大的影響，因為不管誰是大股東，都要幫助這個債務(wù)的償還。對于債權(quán)人來說，現(xiàn)在主要是怕拖的時間太長。