華新水泥(600801,股吧)是西南/中南地區(qū)水泥龍頭，區(qū)域基建投資快速增長核心受益標(biāo)的。公司是全球最大的水泥制造商拉法基豪瑞下唯一中國水泥上市平臺，大股東旗下國內(nèi)水泥熟料產(chǎn)能達(dá) 6500 萬噸，15年拉法基和豪瑞合并后擬將西南地區(qū)水泥資產(chǎn)注入，帶來供給邊際改善。16年9月至今水泥價格高企，公司的核心產(chǎn)能區(qū)西南/中南領(lǐng)漲，帶動毛利水平提升，業(yè)績彈性和確定性值得關(guān)注。同時近期建議重點(diǎn)專注春節(jié)后開工帶來的水泥漲價行情。

需求側(cè)受益基建快速增長，大股東資產(chǎn)注入料將帶來供給側(cè)改善

需求方面區(qū)域固定資產(chǎn)投資增速為16%/13%，基建投資需求大，地產(chǎn)投資依賴小，是基建投資快速增長的核心受益標(biāo)的。供給方面公司當(dāng)前在兩湖和西藏地區(qū)產(chǎn)能較多，供需龍頭市占率較高，湖北CR4 產(chǎn)能占比達(dá)74%， 同時兩湖地區(qū)水泥可向長江中下游輸出;西藏水泥價格高，長期供不應(yīng)求， 公司業(yè)績增速有保障。公司大股東拉法基豪瑞將西南地區(qū)水泥資產(chǎn)注入公司后華新水泥將躍升為全國第五大水泥生產(chǎn)商，有能力進(jìn)行川渝云貴水泥整合，提高云南、貴州等地水泥資產(chǎn)運(yùn)營效率，供給側(cè)邊際改善預(yù)期強(qiáng)。供需合力，公司業(yè)績有超預(yù)期可能。

區(qū)域價格、毛利持續(xù)改善，公司噸毛利全國領(lǐng)先

16 年下半年開始水泥價格超預(yù)期上漲，帶動毛利指標(biāo)水泥-煤炭價格差升至 253 元，達(dá)到近3年高點(diǎn)。湖北、湖南地區(qū) 16年水泥價格較 16 年年初 漲幅達(dá) 80/60 元/噸，是 16 年領(lǐng)漲地區(qū)之一;水泥漲價帶動毛利提升，西 南/中南水泥-煤炭價格差提升近 40 元至 280/270 元，是全國改善最大的地 區(qū)。根據(jù)我司量化組研究和歷史經(jīng)驗(yàn)看，高毛利仍能維持 3 個季度以上; 公司是西南/中南地區(qū)水泥龍頭，是區(qū)域價格上漲核心受益標(biāo)的。

海外業(yè)務(wù)和環(huán)保業(yè)務(wù)帶來增量

公司穩(wěn)步推進(jìn)中亞、東南亞水泥布局，在塔吉克斯坦、哈薩克斯坦、柬埔寨和尼泊爾等地布有7 條水泥熟料產(chǎn)線和粉磨站。公司大股東拉法基豪瑞是全球最大水泥制造商之一，在一帶一路沿線多有布局，并和國內(nèi)的國際 工程公司多有合作，海外仍有繼續(xù)拓展空間，且海外水泥整體盈利水平好 于國內(nèi)。環(huán)保業(yè)務(wù)方面，公司具有超 550 萬噸/年的處置能力，水泥窯協(xié)同 處理增長空間較廣。

區(qū)域水泥價格超預(yù)期，調(diào)高 17/18 年盈利預(yù)測，維持增持評級

我們預(yù)計公司16-18年EPS為0.23/0.36/0.36 元，可比公司當(dāng)前平均估值為20倍17 年 PE(或 1.5 倍 PB)，公司過去1/3/5年P(guān)B中樞為 1.17/1.25/1.36 倍(TTM PE 中樞為 22/12/14 倍)。公司區(qū)域供需格局好于行業(yè)，水泥-煤炭價差價格差高于行業(yè)均值，因而認(rèn)可給予 1.30~1.35 倍 PB 估值(或 23~24 倍 17 年 PE)，目標(biāo)價 8.30~8.65 元，維持增持評級。